国金证券:增配低蓝筹 精选历史收益优秀品种

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周末,多聊几个话题……

报告摘要

  2014年12月金融产品整体配置建议:

一,短期对广告类公司要谨慎

外资是A股重要机构投资者之一

  A股市场
11月份以来,市场从前期小盘股主导转向大盘蓝筹股,在宽松的流动性支持以及沪港通、一路一带等政策指引下,大盘蓝筹股引领市场行情。尽管月中受到“沪港通”额度使用低于预期、“注册制”改革方案等方面因素扰动,但随后在央行[微博]超预期降息的及时呵护下,市场资金面报警得以快速解除,蓝筹股重新引领市场行情。对于短期市场行情,我们认为从基本面来看经济中短期内下行的趋势仍然不会改变,但降息有利于缓解存量债务负担、减少金融风险。与此同时,降息开启“总量放松”大门,体现了管理层稳定经济与资金面的意图十分强烈,有助于增强市场信心,尤其从流动性的角度,如上文所讲,不对称降息使得商业银行出于自身盈利和风险偏好降低的。整体来看,我们认为短期市场风险偏好或将提升,市场有望延续强势。

最近小米公司在公司内部反腐的过程中,一位市场总监因为职务之便向供应商我要好处费且涉及金额巨大,已被公安机关逮捕。

截至18年底外资持有A股规模约1.2万亿元,与A股公募基金、保险公司形成三足鼎立之势。考虑到外资长期加速流入趋势已形成,预计再过1至2年外资将超越保险及公募基金,成为A股最重要的机构投资者。

  债券市场:受资金面紧张影响,11月中下旬利率债收益率短暂上行,但随着11月21日晚间央行宣布降息,时点和力度均超预期,各期限债券收益率重回下行通道。我们认为:降息无疑对短期债市形成利好,债市慢牛格局有望续演。政策面和基本面仍将继续对下阶段债市构成支撑;在降息带来市场情绪回升以及市场对再次降息预期的带动下,短期债市或有扰动但风险不大,利好因素将主导下阶段市场走势。然而,考虑到今年以来债券收益率已大幅下行至接近历史平均水平,随着降息利好兑现到位,以及机构年末获利了结心态,若后续政策宽松力度不达预期、地产等经济数据超预期改善,债市或将承压。

市场总监能面对的供应商应该主要是广告商了。

但外资在14年至18年均非A股的主导力量

  海外市场:
10月31日,美联储如期退出QE。这表示美国“逆衰退”经济周期的财政政策和货币政策都已经结束;在欧美大国经济体中,美国第一个完成了财政整固,和第一个开始货币政策正常化。反观,欧洲和日本都在货币政策继续放松的路上,各自财政仍然面临比较大的问题。我们可以认为:率先完成财政整固并进入货币正常化,将增强美国的主权信用。而近期经济数据,显示美国经济扩张势头有所加强。相比之下,欧元区经济低位徘徊,失业率高企。

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14-16年外资流入规模太小,明显不是主导A股的力量。17年A股结构性上涨主要受白马股盈利上行驱动,A股上涨是内资与外资合力的结果。2018年A股受盈利下行和风险偏好走弱驱动,即使外资进一步放量流入,A股仍然出现较大波动,印证了外资并未成为主导A股的力量。

  图表1: 2014年下半年,上证指数“独立”于金砖国家与美股演绎上扬行情

个人理解,就是在经济不好的时候很多公司在投放广告业务时会变得格外慎重。其中,小米公司也是在审核哪些广告业务该投放哪些广告业务不该投放的时候发现员工的贪腐行为的。

台韩经验表明入摩前期外资并非核心影响因素

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从这一个微观的事件给笔者的启示就是,经济下行的时候任何主营收入是广告的公司,你投资的时候都要谨慎一些。

从股市联动性看,入摩前期外资难成为核心影响因素。我国台湾股市入摩3年后,外资持股比例升至7%以上,境内外股市联动性才有明显提升;韩股在入摩7年后,外资持股比例从2%升至10%联动性才有明显提升。

  图表2: 中国经济仍存下行压力

刚才是从一家公司的反腐看到的经济运行情况,其实宏观层面的信号更多。近期重要的宏观经济词就是降息。

从基本面因素看,入摩初期外资流入难抵消经济下行影响。韩国在95-96年期间是个较好案例。从95Q3到96Q4,韩国名义GDP同比从19%降至12%,而94年-96年韩国证券投资年度净流入87亿美元、146亿美元、215亿美元。韩国综合指数在95年至96年涨跌幅为-14%、-26%。

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二、全球降息时代,资产大年?

预计外资今年难以成为主导A股的力量

  图表3:新股申购叠加月末因素,资金趋紧

韩国央行近期将7天期回购利率从1.75%下调至1.5%,这是号称全球经济的“金丝雀”的韩国三年来首次降息,可以看出韩国的经济下行压力有点大。值得一直的是近期日本开始对韩国进行经济制裁,瞄准韩国半导体产业打,种种迹象表明金丝雀有点飞不动了。

外资对A股占比仍然偏低,境内外联动性不足。目前A股入摩不满1年,截至19年初A股外资持股占比仅为2.4%。参考台韩,一般要入摩3至6年,外资持股占比达到7%至10%,境内外股市联动性才会明显提升。

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之所以韩国被称为“金丝雀”是因为这个出口导向型国家的经济走势对判断全球经济具有先行指导作用。事实上,韩国的出口数据也真的不好看,韩国出口统计数据已经连续7个月为负数了。

今年A股“冰与火之歌”主线明晰,风险偏好修复下估值扩张占据主导。内资依然是A股的主导力量,外资在大势及风格方面影响均有限。

  图表4:10月份以来债券收益率下行幅度

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A股市场投资者结构的长期演绎方向

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“金丝雀”飞不动了,全球经济下行压力不小,这种情况下很多国家央行会采取降息应应对。其实最近宣布降息的国家还着不少,包括印尼、南非等。外围要么走在降息的路上,要么走在预期降息的路上。

长期来看,A股投资者结构长期演绎方向有三:1)A股外资化将持续推进,外资将成为A股持股占比最高的单一类别机构投资者,外资难以超越本土机构投资者的合力。境内外股市联动性提高,未来研究A股要更多关注外资和海外股市表现;2)A股指数化持续推进,外资及内资被动投资占比均不断提升;3)A股散户化将有所收敛,预计交易占比从八成降至五成,散户仍是A股重要组成部分。

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现在国内投资者也开始预期央行会来一波降准甚至降息,现在机构投资者对债券投资的想法就是“回调是机会”。

风险提示:外资流入A股规模与预期不符、对A股影响与预期不符

  图表5:美国ISM制造业分项指数

这种背景下,债券市场还是比较乐观的,10年期国开债的收益率又降到前期低位,而且期限利差业在持续下跌。

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但是对于笔者这样中高风险偏好的投资者来说,每当笔者看到不到3.6%的十年期国开债YTM和和3.17%的10y国债YTM数据,笔者个人实在对这样的利率提不起什么兴趣,鸡肋啊。

引言

  图表6:欧元区:失业率

哦,对了,降息利好权益资产。美股前几年上涨的重要驱动力之一是回购,今年美股上涨的重要驱动力之一则变成了降息预期。

根据第一财经,MSCI将于北京时间3月1日公布是否扩大A股纳入因子。本篇报告我们将借鉴台韩经验,分析外资的短期与长期影响。

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三、全球股市共振的时代?

我们是市场上最早重视外资的卖方之一,率先提出了A股将进入本土公募、保险和外资三足鼎立的新格局,且外资的影响力将在未来数年内超越本土公募和保险。最近两年我们就外资发表了一系列专题报告,对外资全方位多角度进行了持续跟踪研究:

  回顾2014年中国股市场表现,超出很多投资者的预期:
1)在宏观经济走势放缓、及大宗商品价格急落的背景下,低估值蓝筹出现触底后的“逆袭”,例如地产、钢铁、航运等周期股,以及金融等低估值板块的快速拉升;2)A股也独立于全球股市的调整,走出一轮强劲的独立行情。立足明年,我们继续看好“沪港通”后,在2015年对低估值蓝筹价值重估的继续推动。同时,时隔2年零4个月后,央行再度降息,实现了改革与放松并举、寓改革与调控之中的兼得智慧。未来继续放松的空间仍较大。对于目前依赖于杠杆驱动的股票市场而言,降低利率无疑是大利好;A股无论在预期上,还是实际流动性上都获得显著支持。此时,投资者宜加强对于蓝筹及低估值风格基金,或集合理财计划的配置比例;同时,精选历史风险收益表现优秀的品种,积极配置。

现在外资在A股的流通股持有占比已经超过公募了,以后研究外资的投资习惯甚至比研究公募的投资习惯更重要了。这也是为什么很多投资者每天会看北上资金流入流出情况的主要原因。

我们在17年8月份《外资“北上”,影响几何?》报告中就旗帜鲜明的指出,长期来看入摩等因素会持续促进外资加速流入A股。

  以下,为国金证券2014年12月份几大类别金融产品具体投资策略内容:

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我们在18年3月份《拨开北上资金的迷雾》中鲜明指出,外资提前布局、汇率波动和全球股市急跌都不会打断外资加速流入A股的趋势,事实上,18年北上资金净流入约3000亿元,相对于17年约2000亿元的净流入规模明显加速。

  12月份各大类别金融产品投资建议:

随着北上资金在A股投资资金比重的占比越高,A股和外围市场尤其是美股的联动性也在大幅提升。上证50在过去半年、过去一年与道琼斯、标普500指数的相关性跟前几年比得到大幅度提升。随着外资不断北上买入A股,A股尤其是上证50、沪深300为代表的蓝筹股受海外权益市场波动的传到效果愈发明显。

由于我们率先看到了外资等因素对A股的影响将是长远而深邃的,因此我们在18年8月发布了进化论系列报告,全面对比了美股、港股及A股机构投资者的行为差异,并从全球视野对A股估值新体系的重构进行了研究分析。

  开放式权益类基金:积极调整,增配蓝筹

嗯,全球权益资产共振的时代…

18年9月份富时官方宣布将纳入A股,我们在《入富将给A股带来什么?》指出富时在19至20年三步走给A股带来的资金流有望达到5900亿元,是市场预期最为乐观的卖方。而今年年初证监会副主席公开宣布认为19年外资流入A股规模有望达到6000亿元,今年前两月北上资金流入规模已超千亿元,同比多增350%。多种迹象表明我们先前的乐观预测正在变为现实。

  在短期市场风险偏好提升、存在较强上行驱动力的背景下,基金组合可从前期稳健防御的配置转向适度积极,提升权益类资产在组合中的实际配置比例,提高组合风险收益特征,尤其是从风格的角度进行调整,增强蓝筹风格基金的配置以迎合短期市场环境。但与此同时,建议适当保留风险收益配比较好的稳健型产品,警惕超预期因素很快被消化后多空再度博弈,而从基金组合中长期配置的角度,符合产业结构调整方向、选股能力突出的成长风格基金仍值得精选配置。

有意思的对比是,中证500、创业板指数和美元对人民币汇率呈现出较为明显的负相关性,也就是汇率稳,则小票稳…

18年12月《变与不变——外资路演感悟》中,开展了外资机构与内资机构的中外观点碰撞,并明确指出19年跨境资金流入EM市场,中国是外资的首选。今年前两月北上资金流入规模已超千亿元,截至2月20日北上资金净流入同比多增350%,符合我们先前预期。

  开放式债券型基金:攻守兼备,适度积极

四、公募基金消费股持仓占比创历史新高

19年1月发布《以台韩为鉴,观A股之变》,这是资本市场开放对A股影响系列报告首篇,借鉴我国台湾和韩国资本市场开放过程中的历史经验,对A股进行映射研究,指出未来外资将长期流入A股,外资持股占比将趋势性提升。

  对于风险偏好型投资者,降息及后续降息预期有望持续提升A股市场风险偏好,建议优选适当持有权益类和可转债类资产的基金,以分享股市上涨收益、提升组合阶段性获利能力。映射到基金产品上,那些持有适当比例转债和权益资产,且下行风险控制较好、月胜出次数较多的产品,比如华商稳健双利债券、国投瑞银优化增强债券、华富收益增强债券、招商安瑞进取债券、易方达稳健收益债券、工银添颐债券、招商安本增利债券等产品,能够相对较好地把握债券市场和权益市场的脉搏,无论是长期回报的获取能力亦或是阶段收益的把握能力,在同业中都处于领先水平,展现了基金经理不俗的投资管理能力,同时管理人在固定收益领域较强的研究和投资实力也有助于基金业绩的延续,可作为风险偏好型投资者的选择。

公募基金的二季报全部出来了,从二季度报告的持仓数据来看,公募基金的持仓有几个特点:

19年2月发布《以台韩为鉴,外资偏好稳定吗?》,这是资本市场开放对A股影响系列报告第二篇,借鉴我国台湾和韩国资本市场开放过程中的历史经验,通过研究历年外资流入台韩股市细分行业的变化,发现在持股偏好方面,外资持续偏好当地优势产业。预计今年在A股外资将向创业板进行扩散,长期来看外资将向不断积累优势的新兴产业扩散。

  对于稳健型投资者,适度谨慎也有必要。考虑到前期及本周债券收益率的下行已经基本反映了此次降息的影响,在下一步宽松推出之前,收益率继续下调的空间恐有限。对于稳健型投资者建议选择侧重信用债、杠杆适度且历史业绩较为稳定的产品作为配置对象,以在降息周期中通过适度加杠杆同时获取资本利得收益和票息收益。我们推荐大摩多元收益债券、鹏华中小企债、宝盈增强收益债券和招商安心收益债券。

1,配置向主板集中,中小板的占比进一步下降。主动管理型基金对主板的配置比例提高5.9%至69%,对中小板的配置比例下降2.1%至12.6%,比创业板的配置比例下降幅度更大一些,下降了3.8%至18.4%。

19年外资继续加速流入,是否是A股的核心影响因素?从A股14年至18年历史经验来看,外资并没有成为A股的核心影响因素。那在今年加速流入背景下,外资对A股的影响是否会从量变过渡到质变?我们进一步挖掘我国台湾、韩国的历史经验,研究台韩在资本市场开放过程中外资成为核心影响因素的时间节点,并以此对A股进行映射分析。

  QDII基金:重点关注美股与港股两大市场

2,募基金对消费股的配置比例创历史新高,同时对tmt板块的配置比例反而大幅下降,与此同时公募基金对金融地产的配置比例小幅提升。持股占比大幅提升的行业包括食品饮料,家用电器和银行。

本文为以台韩为鉴,研究资本市场开放对A股影响的系列之三。

  今年以来,美股表现稳健,标普500和纳指分别上涨12.1%和14.6%。标普500连续8个季度上涨。从经济基本面和流动性两方面来看,均支持美股行情的持续表现。一方面,美联储主席耶伦重申:在劳动力市场资源没有得到充分利用之前,
“相当长时间”会保持高度宽松的货币政策。另一方面,目前新兴市场则阶段性地面临经济下行压力,与流动性收紧的双重约束。四季度美国仍可能成为全球资金配置的优先地区。

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报告正文

  在新兴市场中,我们继续看好中国市场。中国货币政策的“适应性”宽松,以及以改革为刺激的市场化进程,保持了股票市场较高的活跃度。与港股相关度很高的A股,自7月份以来已经演绎了完美的“独立”行情;且有增量资金持续进入的态势。自“沪港通”11月17日开通以来,交易量低于市场预期。沪港通现“北热南冷”。前瞻的看,沪港通是基于两地股市联通的制度构建,短期的效果并不能说明港股吸引力在下降;同时,目前港股的估值仍然偏低。建议投资者继续关注投资于恒生指数、恒生H股指数的被动型品种;以及,基金经理主动选股能力较强的主动型基金。

记得有根据历史数据统计表明,公募基金超配的行业在未来几个季度里的表现可能相对而言会跑输市场的。

一、 外资目前是A股重要机构投资者之一

  证券投资类私募基金:降息利好股市,增加大盘蓝筹风格配置

所以,这一次消费股在未来的几个季度里会不会再次抛出市场呢?

1.1 16年以来外资加速流入A股,外资已成为重要机构投资者之一

  权益类资产:整体而言,宏观经济依然不容乐观,不过这已经在投资者的预期之中,资金面正反因素相互抵销,对市场的影响不大。当前行情主要由降息等政策推动。地产、非银行金融等大盘蓝筹股首当其冲,迎来投资机会。落实到基金的投资操作上,投资者可以适当增加大盘蓝筹风格基金的配置,比如重阳、景林、涌峰等管理人旗下的基金。虽然市场风格发生了转换,但是长于挖掘个股的淡水泉、和聚、睿策、鼎锋、汇利、世诚、民森等管理人旗下的基金,依然能够获取相对可观的绝对收益,可坚守。

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